3月28日，零食品牌三只松鼠（300783.SZ）宣布拟发行H股赴港二次上市，这一消息引发了市场的广泛关注。与此同时，其2024年财报也正式公布，数据显示，三只松鼠去年实现营收106.22亿元，同比增长49.30%，净利润达到4.08亿元，同比增长85.51%，创下了上市以来的最高营收和最大利润增幅。
然而，尽管业绩显著回暖，三只松鼠在二级市场的表现却略显疲弱，其股价在宣布二次上市计划当天收盘股价报收26.98元/股，跌幅5.96%。
公司创始人章燎原在4月3日的业绩说明会上表示，二次上市将为公司下一阶段的战略深化提供资金和平台支撑，募得资金将主要用于深化全球供应链布局、拓展线上线下渠道、提升数字化与科技能力，以及进行战略投资并购等方面。
大望财讯发现，尽管三只松鼠早在2018年就开始进行海外市场布局，产品开始进入美国、马来西亚、泰国、新加坡等市场。但目前来看，其国际化进程仍处于起步阶段。财报数据显示，三只松鼠2024年海外收入仅69.68万元，占总营收的0.01%，这一数据与高调宣扬的全球化战略形成鲜明反差。
线下扩张受阻，营收依赖电商渠道
2012年，电商行业正蓬勃发展，章燎原凭借敏锐的市场嗅觉，决定在淘宝开设坚果店铺。2012年2月16日，章燎原带领5名团队成员在安徽芜湖创立了三只松鼠。2012年6月19日上线仅7天，三只松鼠就完成了1000单销售；8月25日，上线第65天，跃居天猫坚果类目销售第一。2013年双十一，三只松鼠单日销售额达到766万元，刷新了天猫食品行业单店日销售额的最高纪录。
2014年，公司明确了到2020年实现100亿的销售目标。2016年，三只松鼠在芜湖开设了首家线下直营店，正式进军线下市场。
2019年7月12日，三只松鼠在深交所挂牌上市，股票代码“300783”，被誉为“国民零食第一股”。上市当年，三只松鼠全年销售额突破百亿，成为国内率先且最快达到百亿规模的休闲零食企业。同年，章燎原提出“万店计划”，计划5年内开一万家线下门店。
然而，到2023年底，出于成本考量，三只松鼠决定关闭所有直营店。截至2024年上半年，三只松鼠仅有加盟店209家，五年目标达成度仅有2%，这意味着三只松鼠更加依赖线上渠道。财报显示，2023年上半年，三只松鼠第三方电商平台营业收入22.68亿元，仅占总营收的78.40%。2024年上半年，第三方电商平台营业收入40.90亿元，占比进一步上升至81%；
在门店经营模式方面，目前三只松鼠采用加盟和直营兼有的方式。在2025年4月3日的业绩说明会上，章燎原表示：公司门店业务布局以加盟为主，直营为辅。
2023年6月，三只松鼠入局量贩零食赛道，新推出量贩模式自有品牌“国民零食店”，截至2024年上半年其仅仅开设209家门店，营业收入1.75亿元；而同一时期，行业头部的万辰集团量贩零食业务却实现营收106.74亿元，全国门店更是达到6638家。
财报显示，截至2024年末，三只松鼠加盟店从2024年初的266家缩至37家，国民零食店（296家）贡献营收仅3.46亿元。量贩赛道，三只松鼠并购的零食量贩连锁店“爱零食”（1800家）被“鸣鸣很忙”（1.6万家店）、万辰集团（1.5万家店）碾压，体量差距悬殊。
此外，三只松鼠的海外销售主要依赖Lazada、亚马逊等电商平台，线下渠道几乎空白。事实上，不少休闲零食品牌已在海外建立本地化网络，如洽洽瓜子早在2008年就正式在海外市场布局，在越南设立了第一个海外办事处，并在2019年投资5亿元在泰国建设葵花籽全产业链基地；2024年，徐福记首家海外糖果品牌馆已落户新加坡。今年2月底，盐津铺子发布公告称拟投资2.2亿元在泰国设立全资子公司并建设生产基地。
中国食品产业分析师朱丹蓬表示，海外建厂成为解决供应链管理难题的重要途径。通过本土化生产，企业可以降低物流成本，提高生产效率，并更灵活地应对市场变化。不过，供应链的打造是一个复杂而长期的过程，需要企业持续性的投入，这对企业提出了新的考验。
“高端性价比”战略下国内基本盘承压
尽管三只松鼠2024年营收重回百亿，净利润达4.08亿元，但其“高端性价比”的策略是以牺牲毛利率为代价的。如500g夏威夷果从30元砍到22.9元，综合品类毛利率从2022年的33.06%降至28.97%。
数据显示，2019-2024年三只松鼠累计广告及推广费用近60亿元，仅2023-2024年便投入超20亿元，抖音渠道占比提升至21.88亿元。2024年上半年销售费用同比激增79.37%，达8.94亿元。
同时，三只松鼠子品牌小鹿蓝蓝（7.94亿元）营收占比不足8%，新孵化的饮料、酒类业务尚未形成规模。
对此，艾媒咨询首席分析师张毅认为，就多品牌战略而言，其影响具有双重性。可以满足多元化消费需求以扩大细分市场份额，同时有利于组建专业化团队应对差异化需求。但是，品牌矩阵的广度与深度需严格匹配企业财力、物力、人力资源配置，特别是研发体系、营销能力和渠道建设的协同支撑。这就要求企业采取“量力而行、精准落地”的实施策略。
业绩反弹仍遭股东减持
2019年上市后，三只松鼠2020年至2023年的营业收入便连续下滑，归母净利润亦起伏不定。直至2024年前三季度，公司业绩才开始反弹，当期实现营业收入71.69亿元，同比增长56.46%；实现归母净利润3.4亿元，同比增长101.15%。
尽管如此，三只松鼠仍有两大资本股东在2024年年底退出持股5%以上重要股东之列。2020年7月1.86亿首发原股东限售股份解禁后，三只松鼠早期第二、三大投资方——IDG资本和今日资本持续减持，累计套现超41亿元，持股比例从41.56%降至不足5%。
2024年7月中旬，今日资本通过LT GROWTH INVESTMENT IX减持16.73%至4.9999%，套现超13亿元。同年10月，据三只松鼠发布公告，股东NICE GROWTH LIMITED减持2400股，减持后持股降至2004万股，持股比例降至5%以下。
受此消息影响，三只松鼠股价从7月13日开始一路向下，当天三只松鼠报收79.77元/股，7月31日收盘价为67元/股，半个月时间下跌超16%。
三只松鼠的海外布局虽已起步，但目前仍面临诸多挑战，包括本土化产能不足、供应链管理复杂等问题。
三只松鼠年报在披露“采购模式及采购内容”时称，对于零食类产品，公司与行业头部企业开展合作，制定严格的产品质量标准确保产品符合公司的各项要求。2024年，三只松鼠的OEM（代工生产）产品（含税）采购金额为44.82亿元，占其主要采购内容金额的比例超50%。
对于坚果类产品，三只松鼠自建制造工厂，向上游直接采购夏威夷果、碧根果等产品原料，通过自有工厂进行生产加工、质量检测。但对于部分自有工厂尚未覆盖的坚果品类，叠加淡旺季需求影响，三只松鼠安排合作供应商收购产品原料并按其要求进行生产加工，最后交由其进行质量检测、产品筛选及分装。
未来，三只松鼠是否能在资本市场中重获青睐，还需进一步关注。
